操做：（1）买卖型账户：当前本钱利得博弈胜率下降的环境下，负carry或加剧微不雅布局的不不变性，买卖难度较大，优先考虑流动性更好的品种，按照市场波动随时操做。（2）设置装备摆设型账户：寻找收益率曲线y的政金债和二永债的凸点价值。

　　基金仓位：本周股票型基金总仓位为90。42%，相较于上周削减了6个bps，夹杂型基金总仓位75。57%，相较于上周削减了4个bps。本周电子取医药获得最大机构加仓，食物饮料取银行获得最大机构减仓。

　　设置装备摆设：科技AI+消费内需+盈利。我们判断短期以AI代表的小盘成长气概仍会延续，沉点关心成交热度取估值能否接近峰值、背后的资金变更环境取财产链内部上中下逛的分化。别的，基于行业比力之下估值盈利婚配视角，将来无望接棒AI的板块更多集中于消费内需以及盈利资产，关心电力设备（电池、光伏）、食物饮料（白酒）、农林牧渔、轻工制制、有色金属、美容护理等行业。

　　货泉前提：偏紧的资金形态还会延续吗？大行融出压缩近3万亿，银行水位相对偏低的环境下，参考2021年“小钱荒”缓解以及2023年资金修复的经验，央行对冲是从导资金走势的环节；“稳汇率”仍有侧沉，央行取市场的博弈或延续，或通过资金对偏低的收益率进行“”；不外，置换债刊行高峰央行或加大协同，资金价钱中枢无望向OMO附近修复，正在中性偏紧的政策思下，偏离度或正在20-30bp。

　　中国本钱市场的计谋高度由三大拐点嵌套而成，目前：1）“盈利拐点”仍需耐心，次要是旧经济下滑还正在消化中，对应商品市场上螺纹钢价钱偏弱；2）“国力溢价”的批改，对应的是当下数据实空期，AI、低空、机械人等科技从题活跃；3）“溢价”的沉构，对应的是全球次序沉构存正在不确定性，黄金有十年级此外大机遇。市场其实都没有买卖错，卑沉市场。

　　2、需求：节后基金、理财无望带动机构配债需求边际改善，但银行和安全开门红资金部门提前设置装备摆设后，正在期待新的合意再出场，全体配债力量或不强。

　　1、供给：考虑置换债前置刊行、国债单只规模较大等要素，中脾气境下估计2月利率债净融资或正在2万亿。

　　债市概念：按照保守的债市订价锚，以及目前低利率和负carry进一步加剧机构博弈本钱利得的买卖行为，机构采纳雷同2次降息20bp的结局思维以及持有等涨策略买卖的无效下限为1。5%。考虑目前10y国债难下行冲破OMO这一成本线%区间宽幅震动。

　　具体内容详见华创证券研究所2025年2月3日发布的资产设置装备摆设快评《资产设置装备摆设快评2025年第6期：Riders on the Charts：每周大类资产设置装备摆设图表精华》。

　　1）什么是国力溢价？以中美关系打个例如，假设我们被全球拳击冠军俄然拉上台，我方初始禀赋前提是弱势方，对方自动出击，这种博弈傍边，最佳策略是缠斗，尽量不给强势一方拉开架势全力进攻的空间。对应现实中，美国越想孤立我们，我们越融入全球，如许能最大限度上强势方的阐扬空间，所以我们必需。正在这种博弈情景下，最佳成果是久和不输，我们能一曲能接招、以至偶尔也能打几个标致的还击，所以我们必必要以内为从，果断做科技攻关取内轮回。当我们能够久和不输时，场表里的押注方（即国内社会、国际投资者）将会从一边倒进行再均衡，即从头审视中国的计谋结局，终究需要客不雅考虑中国的胜率。如斯一来，基于对中美结局情景的批改，全球、经贸关系、本钱设置装备摆设的立场将发生必然变化，就是国力溢价。2）国力溢价的国际案例思虑。同样面对低利率、地产危机后转型、老龄化等问题，欧日股市走出了完全分歧的结局。2011-2017年欧洲股债双牛，1990-2000年日股一曲偏熊。国内投资者正在面对外资流出的布景下很是关心外资的走势，其实从日欧的复盘能够看到，本人人的决心比外资流动更为主要！即——自帮者天帮。欧洲低利率时代，欧洲居平易近、企业、金融机构都未持续抛售欧股，正在外资流入的合力之下构成了欧股牛市款式。相反日本而言，本人人决心很是严沉，日本居平易近企业大幅持续多年流出日股，虽然外资正在1991年后持续增持日股但仍然不克不及扭转日股的跌势。3）国力溢价反转靠什么。靠“小还击”的堆集。拳击台上，标致的还击越多，比如正在国力溢价的天平上，添加利于我方的筹码。当筹码逐步累积，天平总会有俄然转向的一天，彼时市场将会对国力溢价构成沉估，当下良多静态推演下的宏不雅困局可能城市打开新的场合排场。4）“还击”可能有哪些？既包罗对外的成功合作逃逐，也包罗内部的一些认知，悲不雅乐不雅都是起心变念罢了，我们本钱市场投资者不是国际关系专家，大概缺乏国际计谋认知研判能力，很容易被普遍的宏不雅叙事从导。所以我们今天不妨开个脑洞，看看“标致还击”可能包罗哪些？同时这些普遍的悲不雅论据的批改都包含了庞大的估值折价到溢价的空间。可能的标致还击1：科技、军事的冲破。大国计谋博弈，科技为焦点中的焦点，科技决定了军事、财产、金融的成长程度，DeepSeek批改了美国AI断崖领先的线性预期。并且我们半导体能力取美国的差距正正在缩窄，斗极、月球后背科探、洲际导弹试射等都有冲破。2018年以来，中国全体的科技军事能力并未被美方遏制住，环节范畴的差距有客不雅缩窄。可能的标致还击2：客不雅对待低价，不必然是坏事。低物价或是客不雅成长阶段的成果，不必然是坏事。正在制制业成长、出产率提拔的布景下，商品价钱下降是科技前进的表现，可以或许人类、添加消费者福利。正在人类现代化历程中，几乎都有制制业通缩+办事业通缩的必颠末程。当前中国经济正处于转型期，我们应区分新旧经济来对待物价变化，当前办事业通缩仍然为正，价钱偏弱次要集中正在旧经济范畴，如房地产相关财产以及供给效率提拔较快的汽车、光伏等行业，虽然确实有特定财产成长一窝蜂、以及经济轮回的问题，但从社会福利的角度而言，价钱平稳可能就是经济成长到必然阶段所表示出来的特征。我们具备如斯强劲的供给出产能力且数智时代近期有加快成长的迹象，几年内可否还能呈现纯粹的制制品高通缩，是值得思虑的问题。可能的标致还击3：企业从被动“逼出去”到自动“走出去”。中国企业正派历从被动“逼出去”到自动 “走出去”的改变，以浙江“地瓜经济”为代表，企业出海拓展了成长曲线，实现藏富于平易近，并鞭策中国从 P向GNP的改变。中国企业家深度参取全球贸易次序的建立，推进陆权文化取海权文化的融合，积极搭建外部雁阵财产，这对中国经济成长具有积极意义。市场对中国企业走出去这一行为的认知也正在逐步改变。同样的行为，悲不雅者看到的是空心化、企业家外流、润；乐不雅者看到的是雁阵经济、藏富于平易近、积极参取全球贸易次序、GNP的堆集。可能的标致还击4：出口仍有增加空间。虽然中国制制业正在全球占比已达30%，但从人均货色出口额来看，取发财国度仍存正在差距，发财国度人均货色出口额平均为1万美元，而中国目前仅为三四千美元。发财国度确实顺差较少，但次要是有大量低端商品进口。所以从这个角度来讲，我们的出口仍有空间，环节是添加出口的附加值含量。可能的标致还击5：避免“必有一和”叙事。备和为止和，正在慕强的文化中，我们可以或许不输大概就会构成新的大国关系。“必有一和”这种单一叙事可能面对批改，而备和恰好是最好的止和手段。

　　1、资金季候性特征：（1）跨春节后资金价钱多送来边际放松。不外，若节上次要以逆回购进行支撑，疑惑除节后资金摩擦有所放大。（2）2025年跨春节央行未进行降准操做，“14D逆回购+买断式逆回购-MLF回笼”合计投放体量正在3。5万亿附近，仅笼盖岁暮同业存款外流的缺口，形成资金面持续高压。

　　（2）2月复工或全体前置，积极关心二手房表示。严沉项目提前下达、财务资金靠前支撑发力，建建业PMI暗示施工节后复工或超季候性。别的，二手房节后发卖表示必然程度上或可前瞻“金三”冷暖，积极关心高频边际变化。

　　三是受益于疫情期间大规模财务刺激，以及疫情之前十年的金融强监管，美国度庭部分和企业部分的债权杠杆率持续下行，房地产市场和银行系统的系统性风险也遭到极大的，加上美国企业的供应链沉构，正在华营收占比有所回落，所以关税办法推高人平易近币波动率，不再可以或许带动美股VIX指数走高，这意味着关税办法的冲击，难以反馈到美国股市和美国的金融，后者连结十分宽松的形态，没有对企业产出和盈利构成冲击。

　　春节至次要关心央行操做、信贷开门红、债券供需以及等季候性要素。本年节后债市（1）利多要素：岁首年月设置装备摆设盘需求兴旺；负carry中，机构博弈本钱利得的需求较强；PMI转弱指向经济仍处于“弱现实”；春节取现压力缓解后，节后资金价钱无望回落。（2）利空要素：央行对长债监管以及节后操做具备不确定性；汇率对货泉宽松构成掣肘；置换债存正在加快刊行的倾向，雷同2024年的极致“资产荒”或难沉现；前仍有“宽信用”预期扰动的可能。但需要留意的是以上利多利空要素可能动态变化，需要持续变化。

　　特朗普上任伊始就颁布发表了新一轮关税办法，美国股票市场对此反映比力冷淡，没有呈现雷同2018年一样的大幅下跌，美股波动率也处于极低程度，更主要的是美股的刻日布局连结一般。并没有将关税办法视做系统性风险。取此同时，长端美债利率仍然处于较高程度。没有由于投资者的避险情感而大幅回落，美元指数的调整幅度不大。究其缘由能够从以下三个方面阐发。

　　债市策略：买卖盘动态调整策略，设置装备摆设盘积极挖掘凸点。春节至次要关心央行操做、信贷开门红、债券供需以及等季候性要素。

　　3、分析判断：大行融出压缩近3万亿，银行水位相对偏低的环境下，参考2021年“小钱荒”缓解以及2023年资金修复的经验，央行对冲是从导资金走势的环节；“稳汇率”仍有侧沉，央行取市场的博弈或延续，或通过资金对偏低的收益率进行“”；不外，置换债刊行高峰央行或加大协同，资金价钱中枢无望向OMO附近修复，正在中性偏紧的政策思下，偏离度或正在20-30bp。

　　择时：A股模子：短期：成交量模子所有宽基指数看多。低波动率模子中性。特征龙虎榜机构模子看空。特征成交量模子看多。智能沪深300模子中性，智能中证500模子看多。中期：涨跌停模子看多。月历效应模子看多。持久：持久动量模子所有宽基指数看多。分析：A股分析刀兵V3模子看多。A股分析国证2000模子看多。港股模子：中期：成交额倒波幅模子看多。

　　正在投资话术系统中，根基面次要指的是表面P、物价和利润，三者都高度取决于PPI同比。对于PPI增速，我们正在2024年年报中提出，能够由五大领先目标研判，别离是：准财务发力、企业存款居平易近存款同比增速差、M1、PMI、一线城市二手房价同比。对于PPI走势，经济转型阶段的拐点并非是V型而是U型，即两个拐点。当前第一拐点（由下转平）曾经见到，第二拐点（由平转起）仍需期待。我们从2024年岁首年月一曲强调，本轮PPI走势是U型底，次要是本轮PPI探底同化了经济布局转型、供过于求等问题，所以PPI触底后很难立马反弹构成V型，而更可能是U型，即第一拐点看到PPI增速由下转平，第二拐点才能看到PPI由平转起。第一拐点正在2023年三四时度曾经呈现，所以正在2023年三四时度至今，PPI、表面P增速都没有冲破其时的低点，而当前，第二拐点仍需期待，虽然我们建立的领先目标（M1、企业居平易近存款铰剪差）近期都有必然的止跌迹象，但也仅是从深度负增起头略向上，后续趋向还不敷清晰明白，所以第二拐点仍需要期待。

　　二是特朗普的经济政策比2018-2019年更全面。虽然没有放弃对非美经济体加征关税，可是特朗普也预备了多种政策东西对冲新一轮关税办法对美国经济的影响，特别是对美国通缩程度的影响，美股投资者倾向于添加关心新轮关税的对冲办法。而不是关税本身。正在加征关税推高通缩的布景下，起首，特朗普试牟利用大规模减税办法，吸引美国企业的投资回流，叠加美联储2024年下半年大幅降息，以达到刺激企业产出增加的目标，推高表面工资增速，最终达到维持现实薪资增速不变的目标。其次，特朗普还立脚放松管制，其标的目的大致有三个：人工智能，金融系统以及化石能源投资，这也对刺激企业固定资产投资和产出增加起到积极感化。最初，特朗普从意添加美国的原油产量，而且力促俄乌之间和平构和，以便对于国际油价构成系统性的，对冲新一轮关税办法构成了再通缩压力。

　　投资：二手房成交量的增加能够验证壁龛市场的持续性，我们关心正在壁龛市场有合作劣势的公司，板块性机遇关心能否能有收入预期改善和供需关系逆转带来的根基面机遇，若无，则关心政策博弈机遇，估计地产根基面将演绎后周期属性。

　　1。受数据可得性，筛选目标不完整；特朗普2。0关税政策具备不确定性；汗青经验不代表将来；特朗普新关税从意尚不了了，部门测算基于极端景象。

　　中国本钱市场的计谋高度，由三个环节拐点嵌套而成：短期根基面拐点、中期估值拐点以及持久全球次序沉构拐点，即“盈利”、“国力”、“”这三大拐点彼此交错嵌套，配合决定了中国本钱市场将来的走势高度。本钱市场遍及将80%的精神放正在盈利的关心上，即1-3年维度的研究取评估；对于中期3-5年的国力估值系统研究偏少，叙事偏多；对于10-20年的次序沉构可能更多逗留正在回避认知形态，推演曲线过于不确定，难以自明。

　　一是当前美国经济周期所处的分歧于2018-2019年。从美国度庭部分和企业部分债权杠杆率的程度上看，两个部分的债权杠杆率仍正在进一步下行。2022年三季度至2024年第三季度，美国度庭部分债权杠杆率从75%降至71。2%，触及2001年以来最低程度；非金融企务杠杆率从105。4%降至97。7%，触及2014年以来最低程度。因为私家部分尚未起头大幅度加杠杆，美国经济扩张周期还处于前半段，2018-2019年处于金融危机当前的经济扩张周期的尾声阶段。

　　峰值信号：①经济苏醒预期短期内被证伪或宏不雅政策发生严沉改变，如2023年疫情铺开后的焦点资产行情；②成交热度取估值不竭上升至汗青高位且短期内无法获得业绩兑现，如2014年的TMT、2023年的AI；③财产政策改变或行业景气宇下行，如2021年的周期资本品等。

　　凹凸切对象：盈利等防御性资产或估值盈利婚配下更强的从题线索。从估值盈利视角来看，行业分化达到峰值后逐步的将来6个月内，除具备较强的财产逻辑以及普跌中较强的防御属性外，估值盈利婚配程度更高的行业正在凹凸切中或具备更强的劣势，如2013年家电、2020年的电力设备、2021年的煤炭、建建粉饰等。

　　具体内容详见华创证券研究所2025年2月5日发布的演讲《【华创固收】春节至的买卖从线——债券月度策略思虑》。

　　具体内容详见华创证券研究所2023年12月18日发布的演讲《【华创宏不雅】金：百年，十年，来岁》、2024年12月11日发布的演讲《【华创宏不雅】谁鞭策了欧股牛&日股熊？——2011&1993去杠杆期间的汗青比力》和2024年11月19日发布的演讲《【华创宏不雅】解开三螺旋——宏不雅2025年度策略演讲》。

　　汗青上极致气概呈现的布景：①强宏不雅政策导向或苏醒预期，如15年的流动性众多、23年疫情铺开后的经济苏醒预期、24年的双宽政策等；②强财产成长线年的AI等。

　　A股择时概念：上周我们认为大盘乐不雅向上，最终本周上证指数涨跌幅为1。3%。本周短期中期持久模子大部门均继续看多，分析模子看多。因而我们认为，短中持久共振继续看多，后市或继续乐不雅向上。

　　根基面：财务靠前发力，聚焦节后复工表示。（1）春节假期消费：延续暖和修复态势。（2）2月复工或全体前置，积极关心二手房表示。

　　9/24行情以来行业分化加大，当前已接近极值。9/24行情以来受政策驱动的资金集中设置装备摆设取行业根基面差别的共振影响，行业表示分化较着加大。滚动过去半年涨幅前业均值-后五均值从24年8月底的21。0%提拔至当前（25/2/14）的54。0%，处2010年以来90%分位，行业分化已接近极致。本轮行业分化扩大的次要缘由为9/24行情以来金融板块的快速上涨以及2025年以来AI海潮叠加资本品价钱下跌压力惹起的TMT取盈利之间分化的加剧。

　　（1）春节假期消费：延续暖和修复态势。春节居平易近跨区域出行平稳增加，春节前夜百度迁移规模指数同比增加超19%，出行热度维持偏高。居平易近跨境出逛较着增加，而国内出行取2024年同期比拟增加不大。别的，大年节至初六，片子累计票房收入立异、平均票价同比亦有上升。餐饮消费、“以旧换新”政策支撑下，假期期间同比增加别离超5%、超10%。

　　取客岁比拟，1月投资者仍连结较高的情感。市场存量客户规模较大，且增速自15年以来全体趋缓，盘活存量客户也无望指导更多资金流入本钱市场，提拔交投活跃度。

　　三是受益于疫情期间大规模财务刺激，以及疫情之前十年的金融强监管，美国度庭部分和企业部分的债权杠杆率持续下行，房地产市场和银行系统的系统性风险也遭到极大的，加上美国企业的供应链沉构，正在华营收占比有所回落。

　　基金表示：本周股票型基金表示相对较好，平均收益为1。17%。本周股票型ETF平均收益为1。59%。本周新成立公募基金3只，合计募集2。8亿元，此中夹杂型2只，共募集0。1亿，股票型1只，共募集2。7亿。

　　当前，全球次序正处于深刻变化之中，以美国为从导的国际商业（如 WTO）、国际（如结合国）、国际投资取金融（如IMF）等旧次序逐步弱化，全球话语系统扯破，经济增加乏力，军事动荡加剧，次序呈现空心化特征。从国际经验来看，次序沉构是一个持久过程，凡是需要十年、二十年以至三十年的时间。正在全球持久次序沉构的历程中，若是中国可以或许连结计谋韧性、一直不下牌桌，那么跟着新次序的落地，中国或将客不雅分享到新次序中的溢价，这些都是持久值得关心的要素，也会逐步提拔中国本钱市场的想象上限。从这个维度而言，恰是这种次序的沉构期的素质判断，构成了我十年计谋看多黄金的概念。

　　本轮AI强势背后的宏不雅苏醒和财产趋向逻辑仍正在，气概无望延续。从当前环境判断，我们认为导致行业分化的三种环境正在本轮AI行情中短期内均无法获得验证。①自9/24以来宏不雅政策曾经发生极大的改变，增量政策的持续推出取深化使经济苏醒预期短期内无法被证伪。②从成交热度取估值上看，本轮DeepSeek行情距离峰值均存正在必然空间。同时从成分股数量及市值占比来看，DeepSeek的扩容速度和体量均较着强于23年的ChatGPT行情，极速扩张不单添加了买卖资金的承载量和子范畴的轮动，也加快了根基面兑现的可能。③我们认为“科技自立自强”的政策导向持久不会改变，当前中美科技博弈曾经进入白热化阶段，AI做为合作的焦点阵地，财产景气宇无望不竭提拔。

　　短期：成交量模子所有宽基指数看多。低波动率模子中性。特征龙虎榜机构模子看空。特征成交量模子看多。智能沪深300模子中性，智能中证500模子看多。

　　2、资金缺口：债券当月缴款规模或较着超出往年同期，2月存款或冻结超储7000亿摆布，同时考虑MLF到期、买断式逆回购到期等分析影响，流动性缺口或正在7000亿附近，较2024年同期超出1。7万亿摆布。

　　债市概念：按照保守的债市订价锚，以及目前低利率和负carry进一步加剧机构博弈本钱利得的买卖行为，机构采纳雷同2次降息20bp的结局思维以及持有等涨策略买卖的无效下限为1。5%。考虑目前10y国债难下行冲破OMO这一成本线%区间宽幅震动。

　　具体内容详见华创证券研究所2025年2月16日发布的演讲《【华创策略】躁动正酣、极致气概——策略周聚焦》。

　　总结而言，中国本钱市场的计谋高度由三大拐点嵌套而成，目前：1）“盈利拐点”仍需耐心，次要是旧经济下滑还正在消化中，对应商品市场上螺纹钢价钱偏弱；2）“国力溢价”的批改，对应的是当下数据实空期，AI、低空、机械人等科技从题活跃。3）“溢价”的沉构，对应的是全球次序沉构存正在不确定性，黄金有十年级此外大机遇。市场其实都没有买卖错，卑沉市场。

　　操做：（1）买卖型账户：当前本钱利得博弈胜率下降的环境下，负carry或加剧微不雅布局的不不变性，买卖难度较大，优先考虑流动性更好的品种，按照市场波动随时操做。（2）设置装备摆设型账户：寻找收益率曲线y的政金债和二永债的凸点价值。

　　躁动正酣：以公募为代表的增量资金无望加快入市。正在过去三个月中自动偏股型基金同时具备绝对取相对收益时，将来三个月（含本月）凡是具备更大的新发份额。25年2月至今过去三个月累计涨跌幅的维度上，自动偏股基金自24年5月以来初次同时具备绝对收益取相对收益，公募赔本效应的从头无望带动将来公募新发份额的回暖。同时，持续增加的居平易近超额储蓄也进一步打开股市上升空间，当前全A总市值/居平易近部分存款余额进一步下降，正在中性假设下，全A总市值/居平易近部分存款余额回归滚动5年均值（76。6%），A股总市值存正在19。9%的上行空间，居平易近超额储蓄可能有31万亿增量资金流入股市。此外，市场回暖带来各类资金收益较着好转：两融资金取上市公司资金接近盈亏均衡，以沪深300ETF为代表的中长线%，赔本效应逐步无望带动增量资金持续入市。

　　4、季候性：2月机构配债志愿凡是无限，设置装备摆设盘多正在3月对债市构成更大的利好支撑，买卖盘也存正在前后的宽松预期买卖。